信托转“标”新赛道：蛰伏十余年TOF风头正劲

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原标题：信托转“标”新赛道：蛰伏十余年TOF风头正劲 来源：经济观察网

王涵

“资管新规、非标转标、打破刚兑”三大背景意味着未来资管产品要以净值型产品形式存在，而信托公司对于开发标准化产品的迫切程度不言而喻。信托公司的配套细则《信托公司资金信托管理暂行办法》让主要从事非标准投资和渠道业务的信托公司压力陡增。TOF因其灵活性高、净值型、标准化的特点快速成为了信托公司转型突围的新赛道。

所谓TOF（TRUSTOFFUNDS基金中的信托），是由信托公司募资设立母信托产品，根据投资者的风险偏好，通过投资公募、私募在内的资产组合，为投资人获取更加稳定的投资收益。本质上是基于信托架构的大类资产配置策略，是FOF（基金中的基金）的一个小分类。

信托公司通过主动压降通道业务，加速创新业务的投入。曾有人发出疑问：TOF产品是资管新规后的暂时举措还是新的财富管理蓝海。实际上，TOF属于“蛰伏”后的复出。平安信托证券投资部董事总经理周侠在接受经济观察报记者专访时表示：“随着绝对回报的理念推广渐入人心，刚兑产品退出后留下的大量绝对收益产品缺口，为TOF提供了足够宽广的舞台，未来几年TOF的发展将会非常迅猛。”

十余年蛰伏TOF再度“复出”

截至目前，市场上共发行了266款TOF产品，从年度发行数据来看，2018年、2019年发行的数量最多，分别为45款、95款，而今年到目前为止也已经发行87款，增速体现出TOF正在加速发展。

据记者了解，业内首单TOF自华润信托在2009年推出后，近十余年，平安信托在2012年亦有相关TOF产品，且依赖信托牌照为其提供强大的灵活性，为何在多年后仍为国内众多资管产品中相对小众的一类？

普益标准研究员唐春艳向记者解释，尽管早在资管新规之前，信托公司就有发行相关TOF的产品，但那时信托行业的传统业务以通道业务、非标投资为主，而以标品投资为主的TOF产品自然不受重视，这就导致资管新规以前发行的TOF产品数量较少，发展速度缓慢。而在资管新规及其配套细则出台后，信托的通道业务和非标投资均受到监管的严格限制，在此背景下，信托公司开始大力发展标品信托。

“信托市场风格轮动与监管政策走向密切联系，目前信托业做净值化转型，判定TOF业务有巨大发展空间。往前追溯，譬如某家信托公司固收团队做出了名气，可早在几年前市场都在进攻非标领域，大家都赚得盆满钵满。但现在非标受限后，那支固收团队在内部深耕多年，凭借基本功一下就成为产品中心盈利超强的模块。”一位华南地区信托从业人士向记者比喻道。

择时和择机的逻辑万般皆适用。证券类产品无法获得充足的发展空间一方面来自当时非标资产当道，二是资产配置工具尚未成熟。“在近十年中为何发展较慢，主要还是根据新生事物发展的逻辑，先被认知再被深入研究，最后需要在合适的市场环境中培育发展。”周侠告诉记者，TOF概念被接触大致在2012年，从标准化资产角度来说已经是比较慢。在2008年前后，公募基金已经蓬勃发展，类FOF（TOF）是国外引进一类新产品形态。

周侠分析，第一做资产配置需要丰富的市场工具，若只有股票何谈配置。FOF、TOF离不开公募、私募市场的铺垫，2009年推出股指期货，2015年推出另外两只品种，再到后面期权产品成熟，等工具上来后策略打法才会丰富。真正适合TOF的土壤是近两年才显现。“只有池子里水深，才有配置的意义。TOF马上会进入快速的发展期。等到明后年再来看它就不是一个问题。”

第二是源自于需求，过去十年公募撇开货币基金外的整体权益规模几近往下走，同样类FOF也是如此，没有强烈赚钱效应，产品同质化严重，在达不到客户配置需求时自然规模就会走慢。

当下时间节点是否到位？周侠认为这两年来资金端有的配置方向发生改变，房地产投资逐渐呈现挤出效应，两年内股票市场火热，导致投资者对FOF、TOF产生更多想象空间和需求。TOF通过优选产品组合在获取稳健收益的同时降低投资风险水平，提高收益风险比，相应的也降低了投资门槛。

选配调控资产“平衡术”

经济观察报记者发现，业内有中信信托、华润信托、光大信托、中融信托、万向信托等多家信托公司进行TOF产品的研发。以平安信托为例，TOF归属于证券投资部，是2020年成立的全新部门，团队人数20余人。除颇具实力的阳光私募业务外，还通过投资公募基金、私募基金等，构建多资产、多策略的产品组合降低投资风险水平，提高收益风险比。

上述信托人士说，资产配置的首要原则是以实现特定的风险收益特征为目标，而风险收益特征的核心是“风险”。因此，TOF投资中最首要的就是要通过不同策略的资产组合配置实现TOF产品既定的风险收益特征。在灵活性之外，资产配置还要做到充分分散，策略上覆盖广泛，而且每个大类策略中还会细分子策略。

TOF组合配置有多种不同策略的特点，当子策略建仓、调仓的时机把握该如何选择；各类资产价格难以形成延续性趋势，若发现不符合预期情绪时，TOF产品在后期是怎么进行干预纠偏？成为TOF团队一大考验。

对此，周侠团队的选、配、调、控“平衡术”主要聚焦在产品安全性、流动性和收益性来打造TOF领域绝对收益产品线。“我们在产品成立前就会准备好资产配置方案，开始建仓时一般不考虑择时；一旦资产配置方案形成，组合的预期回撤也就相应出来的；同时考虑各策略的风险特征和相关性，预估产品的组合回撤，并做好压力测试。在投中管理中，对各类资产的干预纠偏会在两个维度展开：一是对资产进行的轮动研究，发现某一类资产明显会好于另一类资产时；二是源自对同一类型资产进行研究，发现该类型资产的某管理人产品明显好于另一管理人产品时。”周侠说道。

与银行理财子权益投资“灵魂”拷问——最大回撤能控制多少类似，周侠对记者说“不认为任何人有能力把回撤控制到什么程度，因为路径依赖太强，只能尽量用一些方法控制回调，即它的波动率。波动率越大，回撤出现大的可能性就比较高。”

总体而言，保守型产品追求稳健收益，以固收资产为核心配置，在能力边界内获取合理回报；稳健型产品以中低风险的股票阿尔法策略为核心配置，同时根据市场环境变化辅以CTA、期权、套利等策略，是一款以量化策略为核心配置的绝对收益产品；进取型TOF则是一款适应不同经济周期及市场环境的全资产配置型产品，可根据投资者的特征，通过资产配置模型将资产进行组合配置，以适应市场行情，提高风险收益比。

“就像风险最高的进取型产品，基本上现在权益类标准配置是定在30%。”周侠表示没必要去预测投资拐点，各类资产都有机会的情况下，把风险配平，不要让自己完全的受限于某一类资产是比较好的选择。

财富蓝海信托驶入“大资管”领域

信托公司在行动，转型与机遇并存。今年前三季度，平安信托产品中心向市场供应标准化产品超过600亿。

10月20日，平安信托的产品策略会上宣布打造业内首个标准化和服务类产品的“基建中心”，旨在由里及外打造标品投资差异化优势。

信托的灵活性是TOF产品与生俱来的优势。在投资品种、比例上受到的限制相对较少。周侠坦言，“TOF的出现，亦可解决用户面对繁多基金的‘选择困难症’。专业的TOF管理人拥有科学的评价体系和丰富的投资经验，能根据投资目标选出最优的基金产品。”

相比较过去非标业务团队就是一个小型信托公司的模式，而标准化、净值化的信托是正式进入了“大资管”领域，与银行、券商、基金公司同台竞技。头部机构不断加入战场，特别是银行理财子对人才诉求强劲，也将类FOF成为业绩突破口，对人才的渴求度旺盛。“人员流动是非常普遍现象，等到重塑FOF业态后形成的龙头效应即将展现。”周侠如此看待。

在信托产品收益不断下降，TOF能拿到10%收益显得弥足珍贵，信托公司压缩非标产品占比，打破刚兑的大背景下，此前默默无闻的TOF或是投资者的一个新选择。