一、8月宏观经济分析
经济复苏更具可持续性
8月数据总体略好于市场预期
表：8月数据与市场预期的对比
数据来源：Wind，截至2020年8月
8月宏观指标概览
» 8月经济延续修复，三大需求均向好。结构上，前期偏强的地产投资、基建投资、出口仍有韧性，8月数据的最大变化是前期偏弱的制造业投资、消费首度转正。
»PPI随经济持续恢复，CPI因食品基数因素重新下行。
»社融持续抬升，反映融资需求持续向好。
图：主要宏观指标同比
数据来源：Wind，泰康资产，截至2020年8月
工业增速攀升，当前水平已回到去年中枢
» 2020年8月工业增加值同比5.6%，前值4.8%，2019年为5.7%。
图：工业与发电量
数据来源：Wind，截至2020年8月
8月三大需求均有改善
»三大需求均有改善：
○8月美元计出口同比9.5%，前值7.2%，2019年为0.5%。
○ 8月固定资产投资同比7.6%（制造业投资同比5%，房地产开发投资同比11.8%，基建投资同比7.1%），上月为6.1%。
○8月社零同比从-1.1%修复至0.5%。
» 社融表现继续向好：
○ 8月新增社会融资规模3.58万亿，同比多增1.4万亿，社融余额增速从12.9%升至13.3%。
» 物价数据符合预期：
○ 8月PPI同比-2%，环比0.3%。
○ 8月CPI同比2.4%，前值2.7%。
二、利率观点
利率仍存回升可能
货币市场短端趋于稳定，但中长端继续抬升
»自8月中旬至今，货币市场整体较为平稳，DR007大致在2.2%附近波动，未有进一步明显上行，同时央行亦未进行降准降息，继续以MLF+逆回购形式投放流动性，反应货币政策可能已进入观察期。
»然而，尽管政策利率和核心货币市场利率保持平稳，其他货币市场利率仍然延续了抬升，尤其是货币市场利率曲线明显陡峭化，货币市场长期限明显上行更多。
○R007继续回升，波动中枢似乎回到了2.4%附近。
○NCD，3MShibor从2.9%继续抬升到3%附近。
○ 1年利率债如国开从2.7%上升至2.9%附近。
数据来源：Wind，泰康资产
总结：利率仍存回升可能
» 基本面继续对利率较为不利：随着疫情影响进一步减退，服务密集型行业复苏有望使经济复苏更具可持续性。
»货币政策：短期平稳仍是主要场景。
»供需环境：基金久期仍然不低，且10月底之前利率债发行不会明显回落。
三、信用观点
短期矛盾尚不突出，中期供需仍有压力
市场回顾：收益率上行
» 收益率：各品种上行10-30bp，高等级估值历史分位数回到30%附近。
» 利差：高等级利差平稳；期限利差大幅压缩；低等级表现依然更优，等级利差继续收窄。
信用利差走势
期限、等级利差走势
数据来源：Wind，泰康资产
市场判断
»市场判断：
○ 供需面：监管指导老产品压降节奏，供需边际走弱但幅度可控。新产品仍面临二次整改，仍将在中期抑制信用债供需表现。
○ 估值面：收益率重回19年中枢水平，套息空间开始脱离底部模式，贷款比价也回归中枢以上水平。高等级利差维持稳定，AA等级利差仍在低位。
○ 基本面：上半年发债企业亏损面扩大，结构上以国企为主，且外部融资对现金流起到强支撑。信用扩张已边际收敛，关注局部流动性边际恶化的可能。
»行业板块：
○强周期：景气基本稳定，仍需规避”僵尸”国企风险。
○ 城投：融资持续向好，债务增速回升，市场偏好持续。
○ 地产：融资全面趋严，房企资质预计保持分化。
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