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创金合信基金王林峰：创业板注册制首批股票上市在即，看好三大新经济领域投资机会
8月20日15：00创金合信同顺创业板精选股票基金经理王林峰分享注册制下创业板的新机遇。
创业板注册制试点首批新股将于下周一上市交易，创业板正迎来新的发展机遇。创业板注册制下，交易层面有哪些新的变化？创业板目前的估值水平、行业分布又是什么样的？首批上市的创业板公司整体情况如何？创业板投资上使用量化策略的优势在哪里？创金合信同顺创业板精选股票基金经理王林峰为你解答。
王林峰，中山大学硕士，2012年7月加入国元证券经纪（香港）有限公司，担任研究部分析师。2015年5月加入国元资产管理（香港）有限公司，历任资产管理部研究员、投资经理。2018年10月加入创金合信基金，现任创金合信同顺创业板精选股票、创金合信量化核心等产品的基金经理。
创业板注册制首批股票定于8月24日上市，截至8月18日，有18只股票完成了网上发行，平均发行市盈率40倍，约等于对应行业的平均市盈率，个别股票较对应的行业估值高估或者低估。从个股来看，最低发行市盈率19倍，最高发行市盈率59倍。合计募集资金200亿，平均每只股票募资11亿。
创金合信同顺创业板精选股票王林峰认为，第一批创业板公司的定价相对目前创业板的估值来说有一定的折让空间。创业板上市后前五个交易日不设涨跌幅限制，之后涨跌幅限制为20%，市场波动加大，为选股择时带来了更多的挑战。预计资金会进一步向优质公司集中，选择好股票变得比以前更重要。作为创业板改革的第一批股票，质量相对较高，上市首日市场表现也值得期待。
一、涨跌幅加剧+投资者门槛提高 投资难度加大
创业板注册制度实施后，变化主要体现在两个方面：普通股涨跌幅从10%调整为20%，上市首五日不设涨跌幅限制；增加了个人投资者的门槛，前20个交易日日均资产不低于10万元，并且需要满足两年A股交易经验。
与此同时，上市公司范围扩大，门槛降低，意味着更多符合条件的公司可以直接融资。
从政策逻辑看，通过实行创业板注册制改革，实现从科创板的增量改革到创业板存量调整的一个突破，以更好地支持实体经济发展。随着创业板注册制的成功落地，相信未来我们会看到注册制在中小板和主板的全面推开。现在科创板、创业板、新三板精选层，包括再融资政策，这四个大的融资渠道实现了全面的改革放松。
提到注册制，需要比较一下科创板和创业板的差别。科创板实行的是白名单制度，针对信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保和医药生物这六个特定行业。而创业板的兼容性会更高一些，实行的是负面清单管理制度，剔除了农林牧渔、采矿这种传统的行业，强调符合创新、创造、创意这种大趋势的成长型企业都可以在创业板上市。
从核准制到注册制，优质新兴科技类企业可以通过市场化的方式调动资金，登陆资本市场，助力经济转型与科技创新。同时也有利于普通投资者通过购买股票，更早地分享这些优秀企业的成长红利。传统的核准制对于企业上市的财务标准较为严格，处于成熟期的传统型企业更容易满足相应标准，而对于未满足盈利条件、但成长性良好的高科技企业，其上市可能会有较大阻力。
上市门槛降低，上市公司的质量会有所下降，这需要投资者提高财务风险识别能力，规避高风险的股票。个人投资者参与创业板的要求相应提高，从某种程度上来说，也是在保护中小投资者。 随着创业板的不断扩容以及涨跌幅限制的放大，资金会流入头部公司，剩余公司的流动性会进一步降低，流动性风险会变得更加突出。
二、新经济属性明显 医药、计算机、电子三大行业占比50%
Wind数据显示，截至8月20日，今年以来创业板综合指数涨幅为38.9%，同期沪深300指数涨幅为14.22%。
目前创业板上市公司830多家，排队IPO的约400家，可以预见，创业板注册制改革后，不远的将来创业板上市公司数量将过千家。
创业板的新经济属性非常明显。最新数据显示，医药生物、计算机、电子行业合计占比近50%，其中医药行业占比25%，计算机行业占比12.4%，电子行业占比11.9%。创业板中有很多公司属于所属细分行业的龙头股票。创业板股票的营业收入历年增速都要高于同期的沪深300指数、中证500指数，体现了其高成长的特性，平均利润增速也要高于这些蓝筹指数。在创业板改革的推动下，其新经济属性会进一步得到强化。
在全球疫情背景下，医药生物受益较大，电子、计算机等行业则是这一轮科技上涨周期中的重点行业。另外，2019以来政策扶持的新型基建主题也与创业板存在较为密切的关联。注册制开启之后，创业板内部股票分化会更为严重，长期可投标的随扩容会逐渐增加。
创业板内部股票分化严重，体现在以下两方面。一是规模分化大和日成交额低的公司数量占比较高。现有创业板公司中有一些规模很大，前10家创业板上市公司市值已经超过1000亿。从过去一个月的日均成交额数据看，320多个公司日成交额低于1亿，其中不足5000万的超过了150个；5000万到1亿的有170个。预计一些小公司成交量会逐渐萎缩，所以整个创业板的公司差异会慢慢变大。二是创业板公司的研究覆盖程度相对不足，800多家公司中被五个及以上分析师跟踪的公司不足200家，还有半数公司并没有分析师覆盖。
从估值上来看，创业板目前处于中等偏上的位置。随着创业板注册制的推进，预计市场热度会进一步提高。长期来看，创业板中的优质标的将得到更多的资金关注，包括QFII及沪港通等海外资金，其盈利增速将逐渐拉平估值差距。
目前创业板有三大指数，创业50指数、创业板指数和创业板综合指数，分别为流通市值排名前50、前100只成分股以及全部创业板股票，当前市盈率分别为90倍、70倍和130倍。从估值看，创业板综合指数更贵，因为很多公司今年没有盈利，没有盈利就意味着该公司只对指数的市值有贡献，对盈利没有贡献。
普通投资者可以根据自己的风险偏好，选取对应基准的基金来参与创业板。创金合信同顺创业板精选基金定位于跑赢综合指数，通过量化策略挖掘创业板投资机会。
三、当量化投资遇上创业板
前面提到实施注册制后，选股难度增加；加上分析师覆盖面不足，研究难度增加。分散投资是一个较为有效的方法，但是分散投资对研究能力的要求很高，量化选股的方式将可以补充这个短板。
通过量化手段，基金管理人可及时地跟进近千家公司的各种信息，包括财务信息、交易信息、质押情况、机构持股情况、分析师的评价等，通过选择其中的优质企业进行投资，有望获得更为明显的超额收益。另外，从历史上看，创业板股票的动量效应等技术指标有着比较明显的超额收益，这正是量化投资擅长的地方。
从本质上讲，投资就是要去做更有把握的事，以较低的风险去获取较高的收益，即追求持续稳定的超额收益，量化投资也不例外。量化投资在投资收益的实现路径上，有别于传统的主动投资，但在投研思路的把握上，则是与传统投资思维一脉相承。
传统投资是对商业模式、团队能力等个股影响因素进行综合判断，通过个股深入研究，以提高投资的把握度，反应在投资组合上就是个股持仓会比较集中。相比之下，量化投资则是分析投资组合的规律和特征，会更加尊重数据呈现出来的历史规律。从统计上来说，规律的稳定性源自于股票交易频率和交易数量。因此，量化投资要体现出其优势，就要求量化投资在股票交易频次与数量上，要明显高于传统投资。
但与此同时，量化投资依然要回归到数据背后的投资逻辑思考上来，更要确保做到熟悉自己的数据。因为，量化投资的数据筛选，会涉及到不少无效信息，结论容易被噪音淹没；此外，金融数据的分析随着指标的增多，运算量指数级增长，远超现有运算能力的负荷，数据量太大没办法穷举。所以，在量化投资方面，如果能针对历史规律对数据做针对性地去噪或校正，得到的数据指标会更有效。
除了传统的量价数据、财务数据外，上市公司质押、高管变更、分红派息、诉讼等事件类指标，以及债券市场指标、衍生品市场指标、舆情信息等数据，也都是超额收益的来源。但是，衡量这些指标有效性的主要依据，不单单是统计上的显著性，还要考察指标的周期、再现频率等因素。比如，GDP是一个相对滞后但是很具备代表性的指标，没办法直接应用于实际投资。在GDP的基础上，可以利用钢铁产量、发电量、铁路货运量等指标构建一个更加及时、更高频的指标去进行规律追踪。
具体到创业板投资的量化指标，创业板投资与主板投资差异较大，与两个市场主体差异较大密切相关。由于卖方分析师的覆盖程度低、估值高、分红派息不显著，股票质地差异较大，主板上常用的量化指标如估值、分红派息等指标有效性弱，多因子量化模型会更加注重成长类指标的选取，还会将舆情分析转化为量化指标；同时还可以从股票的高频交易数据中发掘部分有效因子。
四、创金合信基金量化团队介绍
创金合信基金因布局量化产品较早，目前已形成了比较全面的产品线，旗下有3只指数增强产品和5只主动量化产品，实现了上证50、沪深300、中证500、中证1000以及创业板指数等A股主流宽基指数全覆盖。下阶段将布局港股通量化和量化对冲绝对收益型产品，这两类产品布局后，创金合信基金的量化产品线将非常完整和齐全，从A股的主流指数到港股，从多头型产品到绝对收益产品，从指数增强到主动量化产品均有布局。
现有7位成员，其中2位公募基金经理、3位专户投资经理和2位研究员。截至6月末，创金合信基金量化团队管理的产品，除量化公募外，量化专户有十余只，主动量化产品规模超150亿元。主要模型方面，选股模型是团队独立开发的多因子选股模型，经过多年积累，有很长的实盘业绩支撑，长期超额收益显著，且在不断地提高模型的选股能力。风险模型是从风险模型和优化器供应商Barra处购买，用来衡量股票过往历史中的波动性和不同股票之间的相关性。
量化产品的客户群体主要有两类：一是对控制风险比较重视，投资风格不是特别激进的投资者，这类投资者可以通过定投指数增强型产品的方式来获取相对稳健的收益。二是保险、银行等，对分红收益敏感，且资金量较大的机构客户，通常钟情沪深300指数增强基金。
网友问答：
1、个股涨跌幅扩大到20%，这对存量投资创业板的基金来说，有哪些影响？
王林峰：涨跌幅扩大的直接影响是基金的波动会随之增加，原来针对10%涨跌限制的风控制指标也要随之调整。对于追求稳健的基金，其创业板持仓集中度将会降低。涨跌幅扩大，投资创业板的资金可能会被分流，更多地涌向优质股，导致其他股票的流动性下降。大部分基金是对流动性有要求的，流动性的改变会间接影响基金的投资风格。
2、创业板注册制改革对哪种类型的存量基金产品有影响？哪些细节、规则需要进行调整？
王林峰：存量基金按规模来测算，大概有10%多一点的资金投资了创业板股票，从规则上来看，创业板的改革方向与科创板趋同。但是公募基金投资创业板比科创板更为普遍，因而影响也会更大一些。除了涨跌幅的规则修改之外，长期停牌及受限创业板股票估值跟股票的波动率有关，涨跌幅扩大会导致个股估值受影响。
具体到量化策略，因为涉及到算法交易，算法交易的交易区间改变后，算法也要随之改动。
3、对量化基金来说，由于市场规则调整个股波动加大，导致基金净值波动增大。相关产品的量化策略将如何调整，以降低波动性？
王林峰：大部分量化策略都会包含波动率这个因子，用来对波动性进行衡量，涨跌幅扩大之后需要对原因子进行修正。因为新的涨跌幅在原有的框架下无法处理。
另外，也涉及到对历史数据校正以及新旧数据的衔接，与之相关的绝大部分技术指标都需要进行调整。
4、注册制实施后，创业板上市公司的构成有什么变化吗？会对投资产生什么影响？
王林峰：目前创业板上市公司占比最大的是医药、计算机和电子三个行业，注册制实施之后，从一级市场跟踪的一些数据来看，这三个行业的占比有可能会有进一步的提高。
对投资的影响方面，最大的影响是从核准制变为注册制，公司上市的门槛实际上是放低的，所以你投资的风险其实在增加。不过，一面是风险，一面也意味着更高的收益，是事物的一体两面。如果你能看准更好的股票，在更早期的时候介入它，你的投资会有更好的回报。因为原来的核准制，创业板上市公司的门槛相对比较高，其实你已经已经错过了早期介入这些公司的机会，除非你投资一些门槛比较高的股权投资基金，现在注册制之后，给更多投资者提供了发现并参与优秀成长性公司的投资机会。
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