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一、医药上半年涨了这么多，很多人担心估值是否过高了？
关键词：估值
皮劲松：对于医药板块来说，目前整体估值并不低，处于偏高的水平。但重点板块景气度仍然较高，增速稳健，竞争格局改善，政策压力也不大，估值下调风险较小，因而持有核心公司仍然可能分享业绩成长的收益。
医药行业近年发生了非常大的变化，仿制药一致性评价、医保控费、药品审批等政策的变化，对行业有非常大的影响。未来行业内部整合加剧，龙头企业会发展得更好，在一些细分领域逐步参与国际竞争。我希望从中找到中长期能够胜出的公司，找到能创造超额收益的公司，虽然这些公司短期估值高一些，但中长期的收益仍将会是非常可观的。
展望下半年，医药板块比较优势明显，全年表现依然乐观，看好符合产业趋势的三个细分领域：创新药、偏消费类产品、医疗器械等。至于当前风险，一个是相对其它行业而言估值会有一点压力；另一个是医药行业受政策影响大，所以需要密切关注政策的影响，比如药品和高值耗材集中采购降价幅度超预期的风险。从基本面来看，医药行业的风险并不会特别大。
医药股传统的估值方法为PE估值，随着医药企业研发投入加大及企业在研产品丰富，PE估值不能反映公司在研产品价值。国际上一般采用DCF（现金流折现）对医药股估值。创新药DCF计算因素包括，根据流行病学判断新药的潜在用药人群，根据药物的疗效及和同类药物对比判断药物渗透率，根据同类药物定价及自身的优劣势估算年均用药费用，结合新药作用机理、研发实力判断上市概率，计算出每年产生的现金流，然后再将每年预期产生的现金流折现得出创新药的价值。
二、如果长期看好的公司短期涨幅过大，你会怎么办？
关键词：定力
皮劲松：正常情况下，我换手率不高，除非个股基本面出问题或估值过高，才会进行减仓。但到目前为止，买的股票都经过了仔细分析，跟踪了很长时间，基本面没有出现过问题，个股持仓变化相对小，拿的时间较长。另外，我选的股票也有一些差异性，除了配置行业龙头外，产品仓位更多会放在二线公司，从上看性价比或许更高。
股票短期涨幅过大的原因有业绩驱动和事件驱动两种。业绩驱动股价上涨是最踏实的上涨，比如业绩预增超市场预期50%，会带动估值上移，股价上涨会大于50%。需要分析业绩超预期的原因，如果改善有持续性，可能下个季度还能超预期，股价大幅上涨也能被业绩消化，这种情况一般不需要减持。
另一种是事件驱动，比如收购或者研发取得进展。短期市场情绪过高，造成股价上涨较多，这种情况要分析乐观和悲观情况下，公司股价的涨幅空间，再进行相应的判断。
三、投资者普遍认为医药股的上涨与新冠疫情有直接关系，后面怎么看疫情与医药股的发展？
关键词：疫情
皮劲松：医药股里面，与新冠疫情相关的标的其实并不多，集中在口罩、诊断试剂上，医疗器械里面有少量公司受益。其实整体来看，大多数医药公司是在疫情中受损的，因为很多医院诊疗活动暂停，业务也无法顺利展开。疫情结束对于医药公司是件好事，他们原本在疫情中也没有受益。从一年或更长期看，疫情对这类公司影响不是很大。
疫情对我主要投资思路影响不大，但我会也适当考虑疫情对投资的影响。主要投资逻辑是选择符合医药产业发展趋势的股票，与我国人口老龄化、老百姓追求更优质医药、医疗服务的大方向要保持一致。所以今年在大的投资方向上不会有太多偏离，但同时也会做一些灵活的调整。比如，如果一些股票本来是自己看好的，又正好在此次疫情中受益，我就会适当加一点仓。但这类持仓占比较小，不是产品主要收益来源。医药板块与疫情相关的股票其实不多，有很多偏重于概念的，如口罩等，这类个股受市场情绪影响很大。我不追求弹性很大的标的，喜欢表现相对稳定的品种，那种股价涨上去了就不太容易掉下来的品种，受情绪的影响比较大，暴涨暴跌，投资者都很难拿住，投资体验不好。不过，我适当参与了与新冠检测相关的个股投资机会。通常能够快速研发出新冠试剂的公司，实力不会太差。在疫情中原有业务受损，而在推出新冠试剂后，可以弥补一些损失。在疫情结束后，这类公司主业也在逐步恢复。因此整体来说，我不追逐纯粹的疫情概念股，会参与部分受益疫情，且疫情结束主业也大概率能站稳的相关个股投资机会。
目前国内疫情得到控制，但是全球疫情还在发酵阶段，国内防范输入性压力非常大。考虑到即将进入秋冬季，流感也将进入高峰期，流感叠加新冠造成的形势会更加复杂严峻。所以在疫苗没有面世前，新冠疫情压力会持续存在。
四、你认为驱动医药板块走牛长期因素是什么呢？
关键词：分化
皮劲松：主要是三个方面，一是人口老龄化趋势下，高质量医药和医疗服务需求旺盛，行业未来成长空间较大；二是医药行业结构不断优化整合，优质资源向龙头企业集中；三是疫情爆发，会促进政府加大对医疗资源的长期投入，预计未来行业会持续稳定发展。具体说，近几年投资者对于医药行业的价值越来越认可。现代社会人口老龄化是一个趋势，大家对于高质量医药和医疗服务的需求很高，尤其是百姓收入提升后需求更加旺盛，行业成长确定性高。另一方面，随着宏观经济增速下降，医药行业增速也在逐步放缓，但结构发生了很大变化。国家出台各种政策，鼓励行业集中整合，好公司发展得越来越好。体现在股价上，行业内部分化比较严重，一些股票股价连创新高，也有一些股票股价持续低迷。今年疫情爆发，反映国内公共卫生建设方面还有很大短板。国家陆续出台相关文件，加强包括县级医院、各级疾控中心等的建设，加大医疗设备的投入，预计相关医疗器械会有较长景气周期。所以整体而言，医药行业景气度还很高，市场的选择也是比较理性的。
五、具体看好哪些领域？
关键词：方向
皮劲松：从企业基本面和估值出发，精选受益于需求扩张、产品价格压力小的标的。制药领域着眼企业中长期竞争力，随着国内药品审批审批、监管和医保支付方式完善提高，制药企业竞争主要是产品的竞争，营销作用将弱化，具备高研发投入、产品储备丰富的企业值得重点配置；
具体而言三个方面：
医疗器械：受益政策鼓励国产器械配置政策，基层和县级医院空白市场需求旺盛，国产器械性价比优势突出，部分产品甚至达到进口水准，具有很大进口替代潜力，器械板块值得重点配置。今年由于疫情因素，医院对监护仪、呼吸机、移动DR、血气分析仪等设备需求较大，叠加海外疫情持续发酵，年初以来相关公司股价表现强势；
创新药：属临床刚需产品，药品带量采购压缩仿制药规模，腾出的市场空间向创新药转移。随着医院恢复就诊，新药学术推广和患者就医回归正常，对创新药销售展望依旧乐观。另外创新药外包主要是承接新药研发生产，上游客户结构分散，行业处在高景气阶段，受影响也很小；
医药消费品：属于自费药品，不受政策影响，居民收入提高后，对高端医药消费接受度提升，该领域也有不错投资机会。
六：从个人的投资方法论上来讲，你是如何选股对的？
关键词：选股
皮劲松：投资医药股，一定要选择符合产业发展方向，且处于较好发展阶段的细分领域，然后再在该领域中选出好公司。具体到公司的选择，更多要从公司质地入手，有很多分析维度，包括业务和产品竞争力、研发能力、管理能力、财务质量等方面，需要进行长期跟踪和同行业的比较。在我看来，比较很重要，因为好坏都是比较出来的。
从我多年的研究经验来看，医药企业只要管理层比较靠谱，基本都不会做得太差。判断管理层是不是靠谱，也需要长期跟踪。很多公司哪怕是同处在一个细分领域，由于管理层水平差异，导致公司的市值存在很大差异。其实，这个原则不是医药行业特有，我认为每一个行业都需要有好的管理层。没有好的管理层，管理和执行能力跟不上，也吸引不了优秀的人才。具体到医药行业，需要看公司的发展路径，根据每个细分领域的不同进行具体分析，匹配契合的管理层。有的领域非常专业，在某个细分领域管理层要成为专家，尤其是研发型企业，专家学者型的管理层能够在大方向上把控企业的发展；而有些医药经销类企业，对于精细化管理的要求会比较高，需要管理层具备较强的成本管控和组织高效运作等方面的能力。在经营风格层面上，有些领域需要保守，比如血制品领域，管理层的风格最好要保守一些，产品安全是第一位的。而对于销售主导型的企业，管理层的风格则要更强调狼性。
研究分析行业地位、管理层等，最后还是要和公司的财务指标进行多角度印证。我会看重企业经营效率高的公司，通常财务报表比较稳健，有稳定的现金流，这种公司即使估值贵一点，也是值得的，毕竟优秀的公司是很少的。好公司只要业绩稳定，好过那种爆发性增长的公司。对于医药投资，我更愿意选择细水长流，在细分市场做到领先的公司。
七、为何如此看好创新药？
关键词：创新药
皮劲松：创新药是独家经营，销售爆发力强，全球销售额几十亿美元的药物都是创新药，仿制药不可能达到那个高度。
长期以来国内用药排行榜上，仿制药和辅助用药为主，疗效好的创新药占比少。18年国家医保局成立后，开展多轮药品带量采购，大幅降低仿制药价格，同时加快创新药纳入医保目录。目的就是调整用药结构，压缩仿制药费用，转移到创新药，让创新药更多惠及患者。也会加快企业向创新转型，否则将面临淘汰。
国内已经有了多个销售额超10亿的创新药，包括埃克替尼、安罗替尼、PD-1等，还有体量稍小的康柏西普、吡咯替尼等爬坡期新药，即将上市的创新药更多。随着国内企业对创新药研发加大，更多的国产创新药将产生社会和经济价值，投资者也可以分享创新药放量的红利。
八、大家都这么看好创新药，背后的风险点你觉得在哪里？
关键词：风险
皮劲松：创新药最大的风险还是创新成色不足。对于first in class创新药，这类创新药对前沿基础研究要求高，有一定的偶然性，国内该类创新药很少；国内更多的是 fast follow创新药，这类创新药的红利期相对较短，比如目前很热的肿瘤免疫治疗药物PD-1，全球销售额几百亿美元，国内目前已有4家本土和2家进口企业获批，明年预计还有多家获批，在研的企业几十家。这类创新药估计很快就会进入白热化竞争。
此外，创新药还有被替代的风险。比如PD-1的升级药物PD-L1/TGF-，该类药物能同时阻断PD-L1和TGF-通路，促进免疫细胞对肿瘤细胞的杀伤。临床前研究中，比PD-L1抗体更好的抗癌活性，有望取代PD-1药物。目前全球仅两家企业在研产品进入临床，包括一家国内企业。
在研产品线单薄的企业也有很大风险，持续投入研发，构建有层次差异化的产品组合非常重要。作为投资者，要看核心研发人员从业履历，过往是否有过成功的新药开发经历，公司研发投入，在研产品管线，相比现有药物的优势等。
九、现在港股、科创板都有很多医药公司波动极大，如何看待未来的医药股投资？
关键词：未来
皮劲松：整体而言，医药股相对科技股而言弹性会小一些，因此买医药股更要追求“确定性”。医药企业的增速是线性的增长，优势是每年可以获得稳定的收益，当然现在也有一些偏研发型的公司，做出一个重磅药物就会带动股价大幅上涨。随着科创板的推出，很多这种研发型公司会越来越多，需要仔细研究甄别。
创业板注册制改革后，个股涨跌幅进一步增大，这意味着未来市场的风险会加大，对投资者提出了更高的要求，要做好基础研究工作，投资需要更谨慎。未来很多小型的生物科技公司，会越来越多地上市，对于我们来说投资的选择更多，投资要求也更高。这种公司很多没有实现盈利，需要根据在研产品线估值。这种公司的风险更大，收益也更大，需要更加专业的研究判断。
十、说说自己的从业履历吧
关键词：自己
皮劲松：2009年硕士毕业后我在中药固体制剂国家工程中心、上海药明康德新药开发有限公司，从事新药研发工作。偶然的机会，2011年我了解到一个同学在券商从事研究员工作，和他进行了交流，了解了研究员的工作内容及研究员需要的专业背景，而我对商业研究分析也比较感兴趣，就下决心转行。在朋友的建议下准备学习注会，并通过了几门注会考试，2012年转行进入券商成为行业研究员。从医药研发到金融投资，这中间的跨度还是非常大的。但由于准备充分，专业背景也比较适合，很快就适应了研究员工作
12年转行成为研究员后，一直看医药，对行业内主要上市公司都比较了解。医药公司的产品、经营模式差异大，研究门槛较高，实业背景对我理解行业和公司有很大帮助。现在国内医药领域创新非常活跃，很多创新药和创新器械公司上市，需要保持持续学习才能跟住市场节奏。投资方面，我会更多从实业的角度观察公司，看公司的竞争力和发展潜力，看公司在产业中的地位，希望赚高质量企业持续成长的收益。
风险提示：我国基金运作时间较短，不能反映股市发展的所有阶段。基金管理人不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。基金历史业绩不代表未来收益，基金管理人管理的其他基金的业绩不构成基金业绩表现的保证。请投资者仔细阅读各基金《基金合同》、《招募说明书》及相关公告。基金有风险，投资需谨慎。
