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来源：REITs行业研究
2020年4月30日，中国证监会、国家发改委联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》（以下简称《通知》），标志着境内基础设施领域公募REITs试点正式起步，是我国金融制度改革史上一件具有里程碑意义的事件。
根据《通知》，此次基础设施REITs试点聚焦于新基建、交通、能源、仓储物流、环境保护、信息网络、园区开发七大领域。
虽然其中并没有涉及到商业不动产，但鉴于全球REITs主体均为零售资产和持有物业，所以该试点的成果注定有助于推进商业不动产REITs最终走上中国购物中心历史舞台，为中国购物中心带来希望的曙光。
为此，中购联对话强劲资本首席执行官、 CCIM中国理事会常务理事马静，全面分析当前制约商业不动产REITs出台的相关因素，给出商业不动产项目资产价值提升建议，为以购物中心为代表的经营性不动产迎接商业不动产类公募REITs提前做好战略性安排。
Part1
REITs倒逼开发商提升
资管能力和转型存量运营
马静认为，此次国家在基础设施领域首推REITs试点，在一定程度上并未将商业地产摒除在外，其中仓储物流、产业园都属于广义上的商业地产范畴，都是以实现持续稳定的现金流为特点。其相信，真正属于商业不动产的REITs之路已经不远。
面对渐行渐近的商业不动产REITs，有业界人士提出，购物中心现有的管理运营方式不利于长期目标实现，也不符合高度金融化专业要求，如KPI考核等。
马静对此作出回应，表示购物中心作为经营性物业，具备创造现金流能力，渐行渐近的REITs有利于倒逼开发商提升资产管理能力和往存量运营转型。其认为开发商在团队构建及团队考核KPI应做如下调整：
资产管理团队需要具有资产管理的能力和资本运作的能力；需要建立具有高生产力的物业组合，为业务和基金单位持有人缔造长远价值。
运营管理团队应顾及实体资产的有序运转并始终处于行业的前沿。
财务团队需要关注的则是通过不断调整资本结构，以确保购物中心业主始终具有最好的持有模式。
Part2
制约商业不动产REITs出台的因素
马静认为制约商业地产REITs出台的因素主要有以下四方面。
一、产权上的限制
地产开发建设野蛮时代，开发商忽略为资产长期持有运营做规划致使经营性物业在办理产权方面存在流程不完整、资质不完善、产权不统一等问题，导致物业资产在产权合法性方面存在瑕疵；
且因土地分割的限制，大部分商业物业未从地产开发项目剥离独立，仍在项目公司名下，不是纯粹经营而获取租金收益的资产，因此无论在建筑物理上商业地产与住宅是否分离，在产权上仍是“销售型物业与经营性物业”形成的连体。
因此，完全符合公募REIT发行要求的经营性物业资产少之又少，大量的资产仍需要经过一系列资产盘点、剥离出表等操作，才能成为真正的合法合规的底层资产。
二、资产重组转换成本高
将资产进行重组使资产合法合规的过程耗时耗力，需要专业团队的提供建议，牵涉的重组成本，以及补交各种手续成本存在许多不确定性因素，包括基于产权障碍需要剥离商业不动产要从项目公司剥离独立出来会形成大额税务成本，其中土地增值税占比最大。
三、资产已过度负债
房地产开发行业的资金需求密集，因而对需要快速周转的开发商来说，商业不动产是融资抵押或担保的重要杠杆支点。
行业里普遍存在着商业不动产价值被高估的现象，而公募REITs上市对资产的估值是基于净经营收益折现的真实资本化价值，一个资产很可能抵押融资的金额已严重高于“REITs”资产包上市能实现的价值。
因此，资产通过REITs上市募集资金不足以偿还资产在金融机构的债务。
甚至一些开发商为了达到资产价值需要“贴钱”或变现保底的方式补足经营收益，导致发行难度提升，REITs变现成为融资替代方案，而真正目的无法达到。
四、管理人专业胜任能力不足
住宅开发黄金年代，商业不动产是获取土地的手段，是住宅的配套功能。开发商重开发轻运营，忽视运营管理团队的建设和运营管理能力的提升，导致商业地产资产管理人缺失专业胜任能力。
目前购物中心管理人的商业不动产资产管理教育缺乏，购物中心资产管理多是基于“商业管理”的NOI逻辑，少有“资产管理”的价值理念，因而大部分资产的价值难实现。
Part3
疫情影响下的商业发展与大宗交易
疫情期间，消费者以社区生活生态圈为主要消费模式的状态，对社区型以外的购物中心造成较大冲击，暴露了中国近年社区商业发展短缺的问题，“中国近年没有较好的社区商业的理念和代表型品牌出现”，马静表示。
但危与机并存，网购虽然对实体零售产生巨大冲击，却对餐饮等体验式消费产生了帮助。
马静认为，疫后互联网虽然可满足消费者的服装零售购物需求，但消费者无法避免小型诊所，健身，菜市场等实体消费场景，更多消费者将把社交场所从家庭或办公室转移到咖啡厅等休闲场所，如下班之后去健身房、美容护理等，这些业态的加入促进了社区商业和购物中心的改变和发展。
同样，疫情冲击下，国内第一季度商业地产大宗交易锐减。对于疫情带来的影响，马静阐述道，中国商业地产大宗交易的高点在2017年，之后逐渐恢复冷静，持有方对价格预期降低。
今年，国内商业地产大宗交易在2月3月大幅下滑后，又逐渐恢复，目前是持有方心里预期较低的时候，也是进行收购的很好时间段。
Part4
强劲资本的REITs战略计划
围绕REITs和社区型购物中心，马静向中购联透露强劲资本今年的战略计划。
马静表示，长久以来，强劲资本对于中国在新加坡上市的REITs一直在进行持续的关注研究。
目前，强劲资本正在大湾区、长三角等区域积极收购资产，计划组合以“社区生活为主题”的资产包在新加坡上市。而此次收购的区域以大湾区的一二线城市为主。
对此，马静解释道，中国二三线城市资产的租金回报率高于一线城市，但在资产流动性方面，一线城市却强于二三线。
为REITs发行之后的进出包考虑，强劲资本需要选择一些一线城市的资产，它们具有流动性高，抗通胀能力强，及保值能力强的特点。且对于优质资产来说，经营是关键。过去30年中国的资产及优秀经营人才均在一线城市。
“强劲团队希望做出一个质量较高、流动性较好的资产包，但仍不排除二三线城市资产。”马静表示。
从资产包主题来看
聚焦社区生活无疑顺应了商业地产发展趋势，疫后，消费者不仅更倾向于在家周边开展休闲购物等活动，更延伸出在家周边写字楼办公的新办公方式。
从时间周期来看
疫情对中国和世界的影响不同步，国内购物中心2-4月经营惨淡，但5月后能明显感觉到购物中心客流和业绩的全面恢复。
“从项目收购到发行REITs的时间周期是1年到1年半，足以中国的经济消费全面恢复。”马静如是说。
