本文综合自：上交所、证券时报、中国基金报等
导语：5月29日，上交所在回应2020年全国两会期间代表委员关于资本市场的建议时，表示将“适时推出做市商制度、研究引入单次T+0交易，保证市场的流动性，从而保证价格发现功能的正常实现”。上交所的这一公开表态让近来平静的A股市场激起了不小的浪花！
虽然实行T+1交易制度，但A股换手率相当于海外T+0市场的3-4倍，流动性并非市场改革的短板。
当前，A股市场实行T+1货银对付的交收制度，股票买入后只能次日卖出。股票T+0交易指“当日买入股票，当日卖出”的情形，准确定义是“日内回转交易”。
T+0交易并非新鲜事物。1992年5月-1994年12月，A股曾采用过T+0交易，但由于投资者不成熟，监管手段不完备，引发了过度投机。1995年，A股交易制度由T+0改为T+1，并沿用至今。另外，部分的ETF、QDII基金和可转债目前已经实行T+0交易。
01 上交所：科创板研究引入单次T+0交易
29日晚间，上交所发文指出，从优化“资本供给”和“制度供给”入手推动下一步工作。
“资本供给”方面，上交所主要着力有3点：
1、构建更为高效的并购重组和再融资制度，针对科技创新企业的发展需求，做出市场化和便利性安排；
2、研究推出鼓励吸引长期投资者的制度，为市场提供更多长期增量资金，稳定投资者预期、熨平股价过度波动带来的市场损伤；
3、完善股份减持制度，平衡好大股东正常股份转让权利和其他投资者交易权利背后的利益需求，满足创新资本退出需求和为股份减持引入增量资金。《上海证券交易所科创板上市公司股东以非公开转让和配售方式减持股份实施细则》已结束公开征求意见，正根据征求意见抓紧推进规则落地和业务方案落实。
“制度供给”方面，上交所将从3方面推动下一步工作：
1、制定更有针对性的信息披露政策，在更强调以信息披露为核心的监管理念的同时，在量化指标、披露时点和披露方式等方面做出更有包容性的制度安排；
2、加大股权激励制度的适应性，大幅提升科创公司对人才的吸引力；
3、适时推出做市商制度、研究引入单次T+0交易，保证市场的流动性，从而保证价格发现功能的正常实现。
02 什么是单次T＋0交易
这是科创板运行以来，上交所首次对T+0交易制度进行回应。去年3月1日，科创板相关业务规则和配套指引亮相，并没有包含“T+0”交易制度。
对此，上交所彼时回应称，基于对科创板“建立更加市场化的交易机制”的考虑，上交所对包括T+0在内的交易机制加强了研究论证。为保障科创板开板初期的平稳运行、避免交易者长期形成的投资习惯在短时间内发生过大改变，按照稳妥起步、循序渐进的原则，在相关规则征求意见稿中未将T+0交易机制纳入。
所谓“单次T+0”，即日内买入后可卖出，或日内卖出后可再行买入，两个方向均限操作1次。值得注意的是，目前沪深两市的股票交易制度中，卖出股票后的资金已经可再度买入股票（限1次），但买入后不可卖出，“单次T+0”在现有卖出-买入后是否可以再度卖出，需要规则进一步明确。
分析认为，单次T+0若能得以实施，将对券商股形成一定利好。此外，交易制度的重大调整将涉及系统的升级、调试，也对证券周边的技术服务提供商构成利好。
03 T+1和T+0制度切换曾均带来市场短期震动
回顾A股历史，曾有短暂时间实施过T+0制度。从T+1改到T+0，再改回T+1，每一次都伴随着市场的短期震动。
1992年12月24日，上海证券交易所在取消涨跌幅限制7个月后，率先对A股和基金推出了日内回转交易制度（俗称“T+0”规则）。次日即12月25日，上证指数大涨超过3%。1992年12月24日至1993年2月16日，沪指从760点附近一路狂奔，不过一个多月时间最高上涨至1558点，涨幅超过100%。1993年11月深圳证券交易所也取消T+1，实施T+0，当月深成指涨幅达到7.88%。
1995年1月1日，基于防范股市风险的考虑，沪深两市的A股和基金交易又由T+0回转交易方式改回了T+1交收制度，并且一直沿用至今。
1995年1月3日，实施T+1首日，沪指下跌1.23%，深成指下跌0.11%，看似当天跌幅都不大，但之后一段时间两市交投明显陷入低迷，成交量大幅萎缩，股指也呈现阴跌态势。如：沪指1994年收于647点，但在1995年2月7日创下524点的阶段低点，区间跌幅达到19%。
值得一提的是，从1995年至今度过了25年时间，长达四分之一个世纪过去了，有关恢复T+0交易制度的讨论一直未中断，但监管层态度显然谨慎。
不过，从以往A股T+0和T+1的制度切换来看，短期交易虽有震荡，但中长期制度切换带来的变化边际效应递减，交投仍由市场和公司基本面决定。
04 上证指数调整回应也来了
上证指数发布至今已有29年，即将迈入而立之年的它。
近期有关上证指数编制方法的讨论成为市场焦点。
5月29日，上证指数报收2852点，近期一直在2800点左右徘徊。拉长时间周期来看，目前上证综指2800点的点位，早在2007年就已经达到。
多位代表委员在今年两会期间提出关于指数优化相关建议。
全国人大代表、立信会计师事务所董事长朱建弟建议，调整上证综指编制方法，提升指数表征作用。
全国政协委员、申万宏源证券研究所首席经济学家杨成长表示，指数优化是基础性制度建设重要组成部分，以更好地表征市场变化和服务投资者。
针对市场上有关上证综指编制方法变动的讨论，5月29日，上交所在发布的文章中也作出了回应。
上交所指出，股票指数是对股票市场整体价格水平的反映，对反映沪市上市公司整体发展情况具有重要表征意义，对市场参与人做出投资决策、进行财富管理具有重要现实作用。
上证综指作为A股市场第1个指数，推出以来其整体走势与宏观经济总量变化趋势一致，基本反映了国民经济发展情况。近年来，随着宏观经济结构转型升级的步伐加快，A股市场规模在快速发展壮大的同时，股市内在结构发生了深刻变化，从而出现了指数短期走势与经济运行状况存在阶段性背离的情况。
因上证综指已成为A股最具代表性的指数，越来越多的市场参与人认为有必要对现行指数编制方式进行调整，以更为准确地表征沪市表现继而稳定投资者预期。
实际上，不仅是A股市场，在全球科技创新力变革的历史进程中，近10年来，国际代表性指数编制方法也在不断地进行完善。标普、恒生均对其标杆指数的编制方法进行了优化；今年以来，日本交易所集团也拟对TOPIX指数的编制方法进行持续修改。
上交所始终关注市场关切，其表示，一直以来，协同中证指数有限公司本着科学、客观、开放的态度，持续跟踪国际指数编制方法的发展趋势，在不断征询市场意见建议的同时，对指数功能的完善进行了深入研究。基于我国投资者结构和上证综指独特的标志性地位，指数的调整优化需要审慎评估、综合考量。
下一步，上交所在研究上证综指编制方法的完善方案时，将充分听取市场各方意见并借鉴国际最佳实践经验，在修订指数表征功能的同时，应尽量保证与现有指数无缝衔接，保证指数的连续性和稳定性，维护正常的交易秩序。
05 有利有弊，改革并未达成共识
T+0改革并不存在法律障碍，A股特有的穿透式的账户体制甚至是利于监管的。但是，不同于注册制的同声一辞，T+0改革并未达成共识。
2013年光大816事件后，上交所表示加快研究股票T+0制度。2016年央行在金融稳定报告指出，A股贸然恢复T+0不仅无助于提高市场效率，还会诱发系统性金融风险。2019年在科创板这块制度改革试验田上，仍沿用T+1交易制度。
T+0益处：
1.增加股票供给，完善价格机制。T+1制度下，当日成交股票无法再流通，限制了供给。尤其对于流通市值小且资金追逐程度高的次新股和题材股，T+0交易利于完善价格发现机制。
2.日内风险管理，体现公平性。当日买入股票，当日可卖出避险，给投资者及时纠错的机会。为无法使用融券、期权和期货等对冲风险的中小投资者提供公平交易制度。
T+0弊端：
1.助张投机行为。A股市场个人投资者交易额占比约80%，对于理念不成熟的投资者，通过日内回转交易博取价差，会增加亏损概率和交易成本。
2.增加操纵风险。违规资金通过回转交易，造成股价或交易量虚假繁荣，引诱投资者跟盘，达到操纵市场的目的。
3.不利于中小投资者保护。T+0结合两融和衍生品派生出多样的交易策略，相比于高频交易的专业投资者，中小投资者在交易技术和交易设备方面都处于不利地位。当然，这也是市场机构化转型的阵痛，利于中长期投资者结构改善。
06 能活跃交易，但不能改变市场运行趋势
T+0最大的制度效应是活跃交易。从美日韩市场看，当日回转交易额占比全市场交易额10-20%。2019年经纪业务收入占比国内证券行业收入23%，假设A股与境外相同日内回转比例，在不考虑佣金率下行的情况下，A股全面放开T+0带来的行业收入增量2-5%。
T+0并不能改变市场中长期运行趋势。历史上看，A股（沪市1992、深市1993）和中国台湾（1994）交易制度由T+1转变为T+0后，当月股指表现强势，但未产生跨月的上涨行情。韩国（1997）制度转换后当月股指即下跌。
07 以海外为鉴，展望A股T+0制度
成熟市场对于回转交易有严格的监管，美国T+0交易最早是通过信用交易账户进行，有最低资产门槛；日本实行单次T+0，每只股票当日T+0交易一次；中国台湾从指数成分股开始逐渐扩大T+0试点。
对照海外经验，我们建议A股T+0制度：
只允许具备适当性的投资者参与；
设立回转交易账户区别于普通交易管理；
有限次数或有限额度的日内回转交易；
强化回转交易监控手段和信息披露；
从蓝筹股或者新股开始试点。
