◎来源丨招商银行“财富有招-大咖对话”节目
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疫情冲击，海外大跌，悲观与恐惧笼罩，市场正经历焦灼之春。
但不可忽视的是，乐观因素也在逐步积累：
多国疫情管控与经济刺激政策双管齐下，市场情绪正在走出极端恐惧，处于相对低位的A股将会迎来哪些长期机遇？
3月26日晚间19:00，南方基金金牛基金经理李振兴做客招商银行“财富有招-大咖对话”节目，对话中泰证券首席经济学家李迅雷，针对市场问题进行了深入探讨。
可长按下图识别二维码或点击文末阅读原文，进入直播间观看回放【李振兴】：
我是南方基金的基金经理李振兴，今天有幸跟李迅雷老师一起来聊一聊疫情对经济的影响以及我们投资者后续应该采取什么样的策略。
今天我们主要谈四个部分，
丨第一部分疫情对经济的影响达到了什么样的程度？
丨第二部分对A股的展望，投资机会主要来自何处？
丨第三部分是如何看待上市公司的基本面开始出现了一些分化？
丨最后是我们给投资者提供一些建议。
好的，下面让我们远程连线李迅雷老师：
1、疫情对中国乃至全球经济的影响达到了什么样的程度？
【李迅雷】：
我对于疫情对宏观经济的影响是这样看的：
首先来讲，这次疫情出乎大家预料，疫情远超过非典影响力度。
我们曾经在1月下旬的时候就对于这个疫情做了初步的认识，也做了一些模型，所谓的流行病动力学的模型，在预测中国这一轮疫情大概在什么时候会出现拐点，最后的确诊人数会达到多少。
比较有意思的是我们当初的这个预测也是不幸言中了，中国的疫情我们当初预测是到2月下旬，也就是2月20号左右可以出现一个拐点，确诊人数我们当初的预测是8.8万，累计确诊人数，目前来看确实跟我们的预测差不多。
但是另一方面，疫情在海外的失控确实是超乎我们预期，我们在2月28号的时候出了一篇报告，认为海外的疫情大概率会失控，但没想到这个失控的规模如此之大，这个对于经济的影响确实是前所未有。
我们过去应对金融危机、经济危机所采取的办法相对简单，就是采取量化宽松货币政策、降准降息、给予财政的持等等，这些政策在目前这样一种疫情所导致经济停摆的背景之下显然心有余力不足，所以我们现在可能更加要关注的是这个疫情什么时候能够结束，疫情结束之后我们的经济停摆什么时候能够恢复，我们的交通运输、生产活动、进出口能不能尽早恢复正常，这个对于宏观经济的走势会带来一个至关重要的影响。
初步判断，我们认为这个疫情每天新增确诊人数可能会在4月10号左右达到峰值，这也意味着如果一切顺利的话，5月份、6月份疫情可能会逐步消减，最终经济恢复正常的话可能会在今年下半年，这当然是一个中性的判断。
如果悲观的话，可能又会出现意外，比如说疫情向更多的国家扩散，整体来讲那就是全球性持续时间更长的一种灾难，所以我认为现在来讲确实还很难判断这个疫情什么时候结束，但是基本上拐点的时间大致可以确认。
对于经济影响有两个层面，一个是心理影响，一个是生理影响。
生理的影响容易判断，目前来讲中国的疫情基本上已经得到了控制，但是中国人现在为什么还戴着口罩呢？
这就是心理的影响，大家还是害怕、惧怕这个疫情的再度传播会带来对自己人身的一种伤害，对于家庭的伤害，所以这种心理上的影响持续时间到底有多长确实是不好判断。
由此也带来了整个经济增速的大幅度下滑，比如说1、2月份中国的GDP增速我估计就是负，一季度大概率也是负，二季度中国GDP能不能恢复到正，这里面不仅取决于中国本身，还取决于海外这个疫情的控制情况。
因为这一场全球性的公共卫生的危机，可以说是百年不遇的，它对于经济带来影响，由于经济活动的不能正常开展，经济增速的大幅下滑，对于资本市场带来了巨幅的震荡，都是超乎我们预期的，所以我们可能要把更多的时间、更多的精力花在对于疫情的判断上面。
总体来讲，我想我们也不要过于悲观，还是要保持相对谨慎的态度，从历史上来看，没有一场疫情是会持续下去的，包括像1918年西班牙的疫情，西班牙流感，它最终也是消失了，包括像一些经常发生的流感等等，它都是有一个时间性的。
我想我们还要相信人类的智慧，相信科技的进步，相信我们全球控制疫情的协同能力，这方面来讲应该还是不用太悲观的。
这一轮疫情首当其冲的还是对于欧美股市的影响，同时也引发了对于我们国内股市带来一定的负面影响。
我们可以比较一下，在2008年的时候出现了次贷危机，次贷危机这一轮的股市下跌幅度是57%，下跌时间大概持续了一年零五个月。
再比较一下2000年的互联网泡沫破灭，那一次美国股市下跌时间更长，其中还出现了“911”，这一轮下跌幅度也是在50%，持续时间是两年半左右。
我们回顾一下美国股市历次的危机，跟这次相比，这次下跌的幅度，在这么短的时间内就跌了那么多，恐怕还是非常罕见的，这个速率非常高，我们也不排除这一轮美国经济的衰退可能还是会开始
美国经济为什么会出现衰退呢？
虽然我们现在说还不到金融危机的时候，因为像两次的金融危机都有大型金融机构的破产倒闭，这一轮来讲金融机构应该还是比较稳定的，他们的杠杆水平是比较低的，但是经济衰退的出现概率比较大。
这个主要还是由于欧美经济长期都是通过扩张的货币政策、大量举债的财政政策来刺激经济，内部结构性的问题越来越严重，比如说贫富分化问题，那些中小企业经营困难，美国的一大批上市公司为了能够给股东更好的回报，或者给自己的股权激励有更高价格的行权，都纷纷来进行资产负债表的扩张。
这种扩张的过程在经济上行的时候有些可以延续，比如说股价的上涨导致了财富效应，财富效应又拉动了消费，消费起来之后又扩大了就业，创造了就业机会，这看上去是一个好的循环，但是它背后的原因是什么呢？
背后的原因还是在于上市公司的举债来回购自己的股票，做大资产负债表，导致负债过大、杠杆率过高，当这个疫情突发之后，股价突然下跌，这个游戏就玩不下去了，所以我觉得这一轮资产负债表所带来的危机恐怕还会延续，它最终可能会传导到金融机构，导致金融机构不良资产的上升。
这个会不会引发金融危机，我觉得还很难说，但至少有一点是确定的，那就是经济的衰退，经济的衰退不仅是美国一个国家的现象，同时像欧美、日本已经处在长期经济减速，接近于零增长的一种地步。
同时像新兴经济体印度也没有出现经济持续上升的势头，印度的GDP增速在去年只有百分之五点几，跟2018年的7%相比下降了两个百分点，也就是说新兴经济体缺乏亮点，而发达经济体又出现了经济增速的回落，这样的话使得全球经济下行会有长期化的趋势。
中国经济增速本身也在减速，在面临结构性的调整，这个调整时间可能也会比较长，在这样一种背景之下我想我们的A股市场要出现一个大牛市恐怕有一定难度，但是由于中国经济下行它更多是来自于结构调整的需求，所以它也会带来结构性的机会，我想作为中国资本市场的投资者来讲还是值得参与的，尤其是在目前市场出现一个比较大幅度调整的背景之下，我们选择的机会可能会更多。
2、投资机会主要来自何处？
【李振兴】：
疫情对于我们这一次全球来讲确实是一个非常大的灾难，目前来看应该说我们现在的风险还没有充分的暴露，如果按照最悲观的情况来假设的话，确实可能会导致全球经济阶段性的出现一些失速以及一些其他的问题，我们具体从投资的角度应该怎么应对呢？
在这个地方我们希望从两个角度来看待这个问题：
第一是我觉得我们能够知道疫情的过去和现在，但是我们希望大家清晰的意识到，我们没有办法很准确的判断疫情在未来三个月甚至六个月维度的影响，做投资的时候我们其实一直强调能力圈，超过能力圈范围的事情我们希望不要去做。
从这个角度，我们也希望大家意识到我们判断疫情对于股市的影响，它是处于在我们能力圈之外的。
这意味着如果说我们的投资逻辑是长期的，如果我们选择的公司是经历过检验的，因为我们自己判断不了的这个事情去做决策的话，它很难导致一个很好的结果，反过来其实也是一样，如果说进行短期投机的话，那么在这个时候你就必须考虑停止下来。
所以我们一直鼓励投资者着眼长期进行投资的原因点也在于这里，这个市场总会阶段性的处在各种各样的恐慌当中，每次的理由都不太相同。
我们相信很多时候回头来看最恐慌的时候也是这个买点出现的时候，我们对未来保持一个比较谨慎的预期，但是在这个基础之上我们希望能够等待一个好的机会的出现。
第二是疫情本身我们希望大家意识到它跟2008年金融危机包括再往之前的这些经济危机不一样，它是从经济系统之外的变量导致经济发生的问题，所以我们更加倾向于认为如果说我们现在能够找到解决疫情的方法，那么很有可能我们恢复经济的路径会非常清晰和迅速。
所以我们建议投资者不要太过激进的短期预判市场，我们希望保持冷静和耐心。
说到这里，迅雷总，请问您对后市的具体投资机会有怎么样的看法呢？
【李迅雷】：
好的，我觉得前面振兴总讲的非常好，对于疫情如何来把控，确实是在我们能力圈范围之外，但是整体来讲我们做投资的还是应该考虑估值，由于疫情的突发使得全球的资本市场都出现了大幅度的震荡，美国股市在一个月左右的时间里面下跌幅度达到了30%以上，这个在历史上是比较罕见的。
同样来讲，A股市场虽然跌幅不大，但是也是受到了美股的影响以及全球疫情的影响，整体来讲也出现了一个下行的趋势。
在这个背景中，我想我们应该也会考虑到有些机会还是跌出来的机会。
比如说在股市下跌的过程当中有它的基本面因素，欧美经济有可能出现衰退，中国GDP的增速可能也从过去的6%下调，会达到一定的幅度，这样的话居民的收入也减少，上市公司盈利增速也会减少，这有它的合理性部分。
但是股市下跌过程当中也存在一些恐慌的现象，把那些好股票和差股票全部都抛掉，导致某些好股票的估值水平过低的现象。
这个我觉得反而还是一种机会，这种机会就是在于你平时要非常认真的去研读上市公司的公开披露信息，比如说财务报表、产业发展、机会、行业特征，它属于成长性还是周期性，是属于新兴产业还是传统产业等等。
我觉得这里面就需要有更多的专业人士来参与这种选股，提出好的投资建议。
本人因为是研究宏观经济的，对于这些主题性的投资或者一些个股方面肯定是缺乏经验，但是我总体感觉中国经济虽然有下行的压力，但是还是有底的，中国经济相对于全球来讲增速还是比较快的。
另外中国的上市公司总体的估值水平相对来讲还是有一定的吸引力的，当然这里面也有一些良莠不齐的现象，但是随着整体性的下跌之后，它存在不少值得投资的机会。
当然我讲的投资机会不是短线的机会，因为短线的下跌肯定会带来一定的反弹，这种反弹你个人难以把握或者存在很大风险，存在很多不确定性，但是对于长期来讲，我想它的整体估值水平下调之后会带来更多的机会。
像振兴总因为是长期作为一个机构投资者，有着非常丰富的经验，关于投资策略上面我也想请教一下振兴总，您觉得在这样一种股市下跌的背景之下，机会主要来自哪些方面？
【李振兴】：
好的，谢谢迅雷总您的提问。现在站在这个时点上我们必须要意识到，这样一个持续下跌、低估值的背景下，尤其是全球都处在加速量化宽松甚至持续量化宽松的大背景下，很有可能会推动我们股票市场投资吸引力的上升。
尤其我们现在可以看到各个国家都在大力的出台这种逆周期的调节政策，从这里我更加倾向于从中长期角度来看待A股的投资机会或者说信心。
第一是从我们做价值投资的角度去强调，我们会希望买入一家卓越的公司，通过中长期的重仓持有获得它的收益，这是我们做价值投资的方法。
什么样的一家公司是一个卓越的公司？
一家卓越的公司最大的特征之一就是它能够在逆境当中经得起考验，甚至是逆势的发展，所以从这个角度如果说我们把中国想象成一家公司的话，如果把A股想象成这家公司的股价，我们希望投资者能在这次疫情的逆境当中看到我们这个国家所做的应对和效果，一定能够证明我们拥有非常卓越的基本面。
所以尽管我们短期会看到一些被动的经济数据上的压力，但是从长期来看，我们觉得这很有可能是布局A股很好优质机会的时点。
第二是确实像迅雷总刚才也谈到了我们还存在一些问题。
比如说经济结构的一些问题，包括我们可以看到国际局势的变化等等，但是我们也可以看到整个国家把资本市场的地位、把金融的重视程度在不断地往上提。
这个角度来看，我们非常清晰的会看到越来越多的加速市场对外开放，规范化、法治化、机构化的趋势会在A股越来越明显，而这个背景下对于投资者的信心增强乃至整个上市公司的治理改善我觉得都会有很大帮助。
所以我们认为中短期可能市场还会存在着这样一些波动和不确定性，但是长期应该是保持很乐观的态势，而这个背景下我们依然希望秉持价值投资的方法，强调去买卓越的公司。
迅雷总，说到这里，有一个问题也是想今天请教一下您。
近年来应该说很多的上市公司和行业出现了很多分化，有强者恒强的表现，也有一些小的公司走出自己独立的道路，您对这个问题是怎么看待的？
3、如何看待上市公司的基本面开始出现了一些分化？
【李迅雷】：
从一个大的背景来讲，中国经济增速从2011年以后就开始下行，下行之后增速越来越缓慢，也就是中国经济的存量特征越来越明显。
过去中国经济在高增长阶段是增量经济，增量经济的特征就是好公司、坏公司、一般的公司大家的增速都比较快，都有机会，都能盈利，随着经济增速放缓之后它的存量特征明显滞后，自然而然就出现了分化，所谓的优胜劣汰，这种分化跟我们的经济特征是相关的。
比如说过去高增长阶段，这种周期性的企业表现比较好，大宗商品价格在上涨，现在来讲我们还是面临一定的通缩压力，所以这种周期类的企业表现一般，但是那些消费类的、成长类的表现就会比较好。
过去大公司和小公司都是在齐头并进，而且小公司船小好掉头，可能发展会更好，大公司来讲相对稳健，它的优势并不明显。
而目前来讲随着分化的加剧，行业的集中度越来越提高了，对于大公司来讲，尤其是一些头部企业，公司治理结构比较好的那些企业，它的优势就更加明显，虽然有些公司还是在于传统产业，但是由于它的公司治理结构比较完善，它的主营业务比较突出，在产品价格下滑的情况下它依然能够获得更多的利润，赚取更强的市场份额。
我觉得无论是现在还是未来，分化的趋势会越来越突出，我们可以比较像欧美的经济，他们的跨国公司、大的集团公司在全球都有很大的市场份额。
对于中国来讲我想中国未来的蓝筹也应该是一些在国内具有比较高的市场份额，在全球的市场份额也能够不断提升的趋势。
除了这种行业的分化、企业的分化之外，我们还看到了区域也在分化，人口也在分化。
总体来讲我们人口是从北往南流，区域来讲，像长三角、珠三角、京津冀，像这些沿海地区的区域经济发展会比较迅猛，比较突出，像西部地区的成渝地区，中部地区的中部城市集群，武汉、长沙、株洲、郑州这些地方，它也是崛起了，在其他区域经济可能会走弱，这些地区经济会走强，这个对于资产配置来讲也是有很好的、很大的意义。
从区域层面，从产业层面，从行业层面，还有从头部企业层面，都可以找到在这一轮分化过程当中的得益者。
这是我从宏观维度所提供的一种思路，供振兴总参考，因为您是专业的投资人士，一定能够在这其中发现商业的契机，发现投资的机会。
【李振兴】：
好的，谢谢迅雷总非常专业的分享，谈到上市公司的分化，我们确实在微观层面在做个股研究的时候可以看到，这个趋势在近年来体现的非常明显。
在传统领域和新兴科技领域，随着企业竞争壁垒的树立，研发的持续投入，我们可以看到越来越多的行业头部企业能够享受到更加稳健的经营环境，所以从这个点来出发的话，我们谈到投资机会可能来自于两个方面，
一方面是，卓越上市公司的投资机会，长期来看确实能够带来很好的回报，在过去两年可能稍微有点特殊的是很多头部公司随着机构化包括外资的流入，可能估值有所偏高，在这个地方投资者可能需要注意一下风险；
另一方面是，随着无风险收益率的下降，货币的宽松，经营稳健、估值合理的上市公司，或能够享受到持续行业地位的红利，能够提供高股息、高分红的资产投资吸引力正不断上升，很有可能在未来给投资者带来不错的回报。
迅雷总，在这里也是接近咱们今天聊的尾声，您这边有没有给投资者一些简单、大道至简的建议呢？
4、给投资者提供一些建议
【李迅雷】：
您谈到这个话题还是非常有意思，我虽然是做宏观研究的，但是长期在资本市场上面也是思考了一些问题，比如说我在2006年的时候专门写了一篇文章，叫《买自己买不起的东西》，因为在那个时候整个资本市场属于好资产多，但是钱少，所以这个时候就应该加杠杆去投资。
我在2018年的时候又写了一篇文章，叫《买自己买不到的东西》，因为在那个时候我已经发现好资产少了，钱多了，所以我们应该要配置的是好资产。
什么样的资产是好资产呢？
前面你讲到的一个观点是经营稳健，分红率高，可以给投资者长期的回报，我也曾经讲过这么一句话，我说要抓大放小，因为大公司往往是投资比较稳健的，主营业务突出的，盈利可持续的。
当然小公司里面也有好的，我讲的是一个大的方向，大的趋势，但是你想想整个经济增速在下降，投资回报率必定是在下降的，利率也在往下走的。
而在这种情况下面能够带来一个相对高的分红派息率，能够持续盈利，持续给投资者提供回报的这些公司就是好公司，就是稀缺，在钱那么多的地方大家如果都想买的话，这些大公司的估值水平自然会提升，当然提升到一定程度投资者就觉得估值太高了，是不是要卖掉了。
判断估值高低是一个专业投资者、机构投资者的拿手好戏，我主要还是从这种理论层面、宏观层面来讲，确确实实在我们目前这个时代来讲，投资要从长计议，不能够去做短平快的那些东西，应该要发现这个公司的真正价值所在，它的盈利能力能够持续提升。
这些我想在目前A股市场上面还是有不少公司体现出来，尤其是这一轮市场出现了一个大幅态度之后，估值洼地重新又显现出来，恐怕在这种背景之下选股也是一个比较好的时机，我就回复这些。
【李振兴】：
谢谢迅雷老师，今天也是接近咱们聊的尾声，最后谈一下，给咱们客户提一点自己的真心想法。
第一是精心选择适合自己的理财产品，着眼长期去进行投资；
第二是意识到入市、投资股市是有风险的，把专业的事情交给专业的人士去做，这是我们这么多年来最深的感悟。
好的，咱们再次感谢迅雷老师，您今天的分享让我们学到了很多东西。
【李迅雷】：
最后，我也想感谢招行提供这么一个交流的平台，也是感谢招行客户来听我的对话，我想我的理念也是主张价值投资，主张长期投资，跟招行的理念不谋而合。
所以我也祝招行的客户能够在这一轮经济的变化当中，在这一轮资本市场的波动当中能够抓住机会，获得一个长期投资的收益。
【李振兴】：
我们的活动也正式临近尾声了，我们希望大家都能够相信专业，立足长期去做投资，这才是真正帮助我们实现财富保值增值好的手段。
感谢招行提供这样一个交流的平台，希望以后有更多的机会能够跟大家进行这样的交流，谢谢大家的参与！
1、奖项来源：南方品质优选灵活配置混合于2018年3月获《中国证券报》金牛奖；
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