文 | 李健
编辑 | 谢长艳
春节后，科技主题领衔市场，银行股回温缓慢。对此否极泰基金总经理董宝珍接受《红周刊》采访时表示，因为市场风险偏好偏高，导致银行股被重视程度不够，但其投资的确定性显著高于其他个股。
《红周刊》：在疫情影响下，银行对现金流困难的中小微企业施予了援手，这会给银行的不良率带来怎样的影响？
董宝珍：我认为，银行给疫情中出现短暂困难的中小微企业放贷，不仅不会推高不良率，而且可以说大部分贷款都是优质贷款。
我们做一个假设，有一家公司刚刚设立，它们需要购买生产设备、建设厂房、招聘员工，于是向银行申请1亿元贷款。同时还有一家经营很长时间的公司，他们有稳定的客户、有成熟的产品和完善的制度，在疫情期间需要1亿元渡过难关。那么，面对这两个客户，银行在风险评估时，谁的风险更小？显然是后者更小，它们在短期内的现金流周转不开，但商业模式经过验证，长期现金流有保障。例如西贝集团获得了浦发银行4.3亿元的授信，小米和美团的贷款也在审核过程中。而且，据报道，在为西贝集团提供贷款的时候，多家银行都向西贝抛出了橄榄枝，就是因为，在疫情影响下，银行也希望为更多优质企业贷款。
那么资产不太好的公司会不会得到银行贷款？也可能会得到，但必须指出的是，银行对贷款对象的标准比以前是高很多的。
《红周刊》：对比过去几年金融去杠杆，当前是否正走入货币政策宽松周期？
董宝珍：我不敢说银行的黄金上涨周期到来了，但市场始终对银行的态度很悲观。但我认为，政策已经进入了扩张周期，因为在严重的疫情影响下，经济活动几乎全部暂停，想要重启经济，需要央行发布强有力的政策才行。此外，中国经济转型的问题也比较多，想要克服这些困难，也需要政策进入扩张周期。
比如，近期央行一直强调，货币政策灵活适度，保持流动性合理充裕应对经济短期下行压力、以及定向降准释放长期流动性等。
《红周刊》：总体来看，银行业的净息差方面会有怎样的发展趋势？
董宝珍：先说结论，我认为息差会保持平稳，甚至可能小幅上升。
具体来看，预测未来很难，为了使讨论的价值更高，我们回到已经发生的事实上。2019年9月，中国监管层率先搞了LPR利率形成机制改革，LPR改革前后，中国资本市场形成的一致预期无论是从意图还是手段来看，银行息差都会下降。
这是当时市场的普遍预测，以至于很多大行的核心高管提出，要加强管理来应对LPR改革所带来的息差下降。但在2月20日，银监会公布了2019年四季度的息差水平，数据显示，息差上升了1个BP。这个事实证明，当年9月的悲观预期是错误的。
当然从数据来看，息差上升的速度下降了，2018年银行业息差开始回升，但现在息差上升幅度下降了。
对于2020年息差可能下降10-15BP的判断，我不太认同。银行间同业拆借利率从2月3日至今下降了20个BP，因为2月3日央行为战“疫”马上向社会投放货币，采取了宽松政策。
到2月20日，同业拆借利率有的下降了40个BP，平均各周期比1月23日下降了10%（30BP)左右。这就是金融市场对疫情做出的反应，我们可以看到债券市场的利息都大幅下跌了，因为市场知道货币宽松已经释放了。
在股份制银行的负债中，有1/3来自非存款，就是同业拆借、金融票据这些渠道，银行的息差是一个“差”，现在我们就知道存款利率没降，存款是银行的资金零售来源，同业拆借是银行获取资金的批发渠道，已经下降了30BP左右。所以我判断，2020年息差不会有大变化，保持稳定的可能性最高，同时也不排除息差小幅上升的可能。
《红周刊》低估值要遇到好公司，好行业的时候才会出现戴维斯双击的，对于糟糕的公司来说，不存在这种说法。有人认为，银行股的低估是真实存在的，但未来的不确定性，是让人不会投资银行股份主要原因，因为银行业太不确定了，政策性太强，受到各种影响太大。
董宝珍：伯克希尔在过去50年相当一部分持仓是银行，在这个事实面前，大部分中国人说银行这个产业没有产业优势、本身这个产业就不值得投资，这种观点是很可笑的。证据在哪里？巴菲特就是靠持有银行，巴菲特是靠重仓持有金融，一个是保险，一个是银行，他获得了长期回报率，长期有30%左右的资产是银行。伯克希尔长期重仓银行，还不能证明银行是一种生意模式可以长期获利的优秀的公司，优秀的产业吗？巴菲特投资的公司不多，巴菲特在两个行业里投资是失败的，一个就是那种劳动密集型行业，巴菲特买过一个制鞋的企业，买过伯克希尔纺织也是这样，这些产业都失败了，还有一个巴菲特买过制药，很多制药股巴菲特都亏损了，没赚钱，所以巴菲特后来在时间的沉淀下，它就是金融加消费。在金融加消费上，伯克希尔的成功就证明这个生意模式是非常好的。
第二个，所谓银行业的行业不太好，我请你们思考这样一个问题银行、燕京啤酒、还有乳业。你就分析这三个行业哪个行业的天花板高？我原来买过燕京啤酒，也赚点钱，但是你回头看一下，燕京啤酒的股价一直是不行的，啤酒饱和了，中国人人均量不可能无限制的提升。
第三个就是乳业，其实乳业也逐渐饱和了，所以啤酒和乳业历来是消费股中的主要角色。而消费股历来是所有行业中最值得投资的。但是消费股中的啤酒和乳业，当他们饱和了之后，基本上成长性就趋于终结了。但是银行业务量没有饱和的那一天，货币总是在超发的，这些钱都在银行搁着。
国际财团的重仓投资都是银行，一般他也投资保险，但是他们投资选择都是金融银行业还是多的，虽然银行有时候也破产，但是他都是很值得投资的。
接着投资者说太不确定，在现象层面有不确定，在本质层面没有不确定，因为银行就几个指标，信贷量、息差、不良率，这三个指标的变化都有深刻的规律性和节奏性。我刚才讲为什么我强调息差会上升？因为它固有的节奏性和规则性一旦确立和展开的过程中，外部因素只能干扰不能改变。
它的可把握性也是比较高的，银行是万业之母，各行各业发生的任何变化都与银行有关系，投资研究是要抓本质要素，3~5个本质要素，只要吃透，就基本上通了。你只有追踪本质要素，并且从逻辑推演，特别知道投资研究不是说知道的越多越准确，要抓住它的核心逻辑。
《红周刊》：银行现在的机会是确定性机会吗？
董宝珍：可以很有底气地说银行股的确定性机会是100%。因为在中国，如果银行业都没有投资价值了，那整体的经济怎么可能好起来呢？做投资我们看重的就是，向往美好生活的愿望永远是人性的一部分，不会改变。
中国社会融资80%左右来自银行贷款，说银行不行了，熬不过去这个坎了，这不符合银行的经营规律，也不符合社会现实。说一个挺有意思的现象，谁家有孩子到银行工作了家人都很高兴，如果安排去工厂家人就会有担心，但现在很多制造型企业的估值都高于银行。这种现象说明，人们的认知和行为很难统一。
不要把关注点放在非本质，本质是它的安全边际足够大，而且它的基本面慢慢就好转了，大风起于青萍之末，于无声处听惊雷。没有一个冬天是不可逾越的，没有一个春天是不会到来的！我们坚信，天道轮回，银行估值亦将回！
（本文摘编自2月22日的《红周刊》封面文章《银行股的新征程》和凌通价值投资网）
