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来源：鑫元基金
事件
1月18日，国家统计局公布了12月份的经济数据，中国12月规模以上工业增加值增长7.3%,前值7%。1—12月份，全国固定资产投资（不含农户）518907亿元，同比上涨2.9%,前值2.6%。11月份，社会消费品零售总额40566亿元，同比增长4.6%,前值5%。
01
电力生产回升，工业生产依然活跃。
图1：季调同比进出口均回落
*数据来源：wind，鑫元基金整理
12月份，规模以上工业增加值同比实际增长7.3%，前值7%，工业生产依然活跃。从环比看，12月份，规模以上工业增加值比上月增长1.10%。分三大门类看，12月份，采矿业增加值同比增长4.9%，增速较11月份加快2.9个百分点，十种有色金属产量为575万吨，好于前值的549万吨，原煤产量为35189万吨，好于前值的34727万吨；制造业增长7.7%，增速与上月持平，汽车产量为280万辆，略好于前值的278万辆，生铁、粗钢和钢材产量分别为7422万吨、9125万吨和12034万吨，好于前值的7201万吨、8766万吨和11734万吨，黑色产业链产量持续在高位。另外，手机产量也在提升，本月生产手机16496万台，好于前值的14966万台，笔电类微型计算机的产量为4465万台，好于前值的3934万台，出口需求继续较为旺盛。电力、热力、燃气及水生产和供应业增长6.1%，加快0.7个百分点，本月发电量为7277亿度，好于前值的6419亿度，各部门加快能源进口和电力生产。整体来看，工业生产活跃度依然较高。
02
固定资产投资继续回升。
图2：固定资产投资继续修复
*数据来源：wind，鑫元基金整理
1—12月份，全国固定资产投资（不含农户）518907亿，比上年增长2.9%，增速比1—11月份提高0.3个百分点。其中，民间固定资产投资289264亿元，增长1.0%，增速提高0.8个百分点。从环比速度看，12月份固定资产投资（不含农户）增长2.32%。2019年1-12月，全国固定资产投资（不含农户）为551478亿元，统计范围依然是“计划总投资 500万元以上的固定资产项目投资及所有房地产开发项目投资”，依据第四次全国经济普查、统计执法检查和统计调查制度规定，对上年度同期固定资产投资数据进行修订，增速按可比口径计算。
分领域来看，狭义基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）比上年增长3.8%，增速比1—11月份回落0.2个百分点。其中，铁路运输业投资下降0.1%，1—11月份为增长1.6%；道路运输业投资增长9.0%，增速加快0.2个百分点；水利管理业投资增长1.4%，增速回落0.3个百分点；公共设施管理业投资增长0.3%，增速加快0.1个百分点。近日财政部长指出2021年地方专项债发行预计为3万亿左右，较今年的规模有所压降，不过体量仍然较大，体现了不转急弯的思路，基建仍然将充当稳经济的主要抓手。全年制造业投资下降2.2%，降幅收窄1.3个百分点,在医药制造业和计算机、通信和其他电子设备制造业这两个维持正增长的行业以外，铁路、船舶航空航天和其他运输设备制造业累计同比增长2.5%,前值持平于去年同期。其他分项仍然为负，不过降幅都有不同程度的修复,典型的如汽车制造业,年末累计同比负增长12.4%，较前值的-15.1%有所收窄。纺织业与化学原料和化学制品制造业投资累计同比分别为-6.9%和-1.2%,好于前值的-8%和-3.9%。化工领域的巨头化趋势日益明显，头部企业的全产业链布局投资仍然在持续。通用设备制造业和专用设备制造业累计同比增速分别为-6.6%和-2.3%,好于前值的-10%和-5.5%，其中部分行业的增长明显，譬如光伏行业、工程机械行业和新能源汽车相关配套领域。观察中国的制造业发展，国际产业转移和企业盈利强度是制造业投资的主要驱动因素，新经济领域和新能源相关行业的景气正是产业转移和企业盈利的结果，预计制造业投资中部分领域的强度仍然能够维持，整体板块的系统性回升有赖于科技革命或全球总需求的持续扩张，暂时倾向性这种可能性较小。
房地产投资方面，国房景气指数达到100.76，好于前值的100.55，自2月份以来持续回升。2020年1—12月份，全国房地产开发投资141443亿元，比上年增长7.0%，增速比1—11月份提高0.2个百分点，比上年回落2.9个百分点。其中，住宅投资104446亿元，增长7.6%，增速比1—11月份提高0.2个百分点，比上年回落6.3个百分点。从单月数据来看，12月房地产开发投资同比增长9.3%，前值10.9%，继续回落。施工方面，12月单月房屋施工面积24334万方，同比增长28%，较前值的11.9%有较大幅度的提升，反映地产企业加快施工回款。12月房屋新开工面积为23348万方，单月同比增长6.3%,好于前值的4.1%,地产市场定向调控背景下企业开工节奏明显提升。销售面积方面，12月单月同比增长11.5%，低于前值的12%，单月销售金额方面，12月单月销售同比增长18.9%，好于前值的18.6%，与国家统计局公布的城市房价上涨数的表现相一致。到位资金方面，全年到位资金193115亿元，比上年增长8.1%，增速比1—11月份提高1.5个百分点，比上年提高0.5个百分点。其中，国内贷款26676亿元，增长5.7%；利用外资192亿元，增长9.3%；自筹资金63377亿元，增长9.0%；定金及预收款66547亿元，增长8.5%；个人按揭贷款29976亿元，增长9.9%。单月来看，12月国内贷款同比增长9.2%，好于前值的8.9%,可能与表外业务回表有关。定金及预收款为9163亿，好于前值的6097亿，单月同比增长33.2%，好于前值的14.6%，这一点也体现在个人按揭贷款上，本月按揭贷款为2993亿，好于前值的2671亿。2020年的最后一天，中国人民银行和中国银行保险监督管理委员会发布关于建立银行业金融机构房地产贷款集中度管理制度的通知，对各银行的房地产贷款集中度管理提出监管要求。地产领域的高杠杆运行和高债务扩张持续遭受监管层的调控，这已经使得包括恒大和华夏幸福在内的许多大型房企遭受负面冲击。目前部分地产企业又出现偿债困难的情况，我们坚持9月初的观点。
03
零售总额增速回落。
图2：社会消费品零售总额增速有所回落
*数据来源：wind，鑫元基金整理
12月份，社会消费品零售总额40566亿元，同比增长4.6%，增速比上月回落0.4个百分点。2020全年，社会消费品零售总额391981亿元，比上年下降3.9%。其中，除汽车以外的消费品零售额352566亿元，下降4.1%。相较于其他总量数据的回升力度而言，零售总额数据的回升力度略显不足，与疫情的反复以及中国自身的经济结构有密切的关系。按消费类型来看，12月份，商品零售35616亿元，前值34534，环比增长3%，餐饮收入4950亿元，前值4980亿，环比略有回落。在商品零售中，限额以上单位商品零售总额为15341亿，好于前值的14330亿。具体分项来看，汽车类消费4871亿，好于前值的4017亿，中汽协数据显示，12月汽车产销284.0万辆和283.1万辆，产量环比下降0.3%，销量环比增长2.1%，同比增长5.7%和6.4%，增速比上月有所减缓。全年产销分别完成2522.5万辆和2531.1万辆，同比分别下降2%和1.9%，降幅比上年分别收窄5.5和6.3个百分点。地产产业链相关的家用电器和音像器材类、家具类和建筑及装潢材料类的销售额为1009亿、194亿和227亿，地产后周期相关继续表现较好，与股票市场上相关头部企业的业绩表现相一致。基本日常生活用品类消费如粮油食品类、饮料类和烟酒类消费分别为1525亿、222亿和504亿，好于前值的1361亿、218亿和380亿，居家消费有所增加。化妆品、金银珠宝类和日用品类销售额分别为324亿、289亿和661亿，除金银外其他两类均低于前值的511亿、258亿和710亿，可能与疫情的反复有关。石油及制品的销售额为1742亿，好于前值的1532亿。整体而言，社会消费品零售总额环比有所改善，然幅度有限。
04
调整窗口期。
在工业生产依然较为活跃的当下，监管层对地产市场的调控继续保持高压态势，反映出政策制定者对于债务驱动增长模式的警惕性。与此同时，我们也注意到部分地方政府对于地价涨幅的控制，合理控制租赁比例，这一点与决策层对于地方政府的债务扩张限制是一脉相承的。另外，我们注意到新任美国政府在考虑进一步扩大财政刺激的规模，这一点将为国内的经济结构调整创造较好的窗口期。
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