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play向前向后人口老龄化是当今世界各国普遍面临的重大社会问题，中国也不例外。海外经验，养老金可以作为资本市场的“压舱石”和“稳定器”，并从资本市场中获取收益，提供养老保障。根据美联储数据，截至2018年末通过养老金计划持有的股票市值占美股总市值的比重高达12.35%。那么，对面的人口老龄化问题的中国来说，健康完善的资本市场又多了一份意义。
黄益平，现任北京大学国家发展研究院金光经济学讲席教授、副院长和北京大学数字金融研究中心主任，中国金融四十人论坛学术委员会主席，曾担任央行货币政策委员会委员，主要研究领域为宏观经济与国际金融。
日前，全景·卓识在外滩金融峰会上与黄益平进行了一次深度交流，关于资本市场未来的改革方向、市场机制与监管职责、资产性收入与财富分配等话题，黄益平都给出了他的看法。
谈边际资本产出率降低
“近年来，中国的资本效率下降成为学界关注的焦点。以边际资本产出率来看，中国过去十几年来单位资本投入对应的GDP产出在逐渐减少。而在资本市场资金配置同样有类似的问题。具体来看能存在三个方面问题：一是政府对市场的干预依然比较多，二是监管没有实施到位，市场纪律没有得到严格执行，三是资本市场的市场结构仍不合理，散户投资和短期行为依然较多。”
谈干预过多与监管不足
“我们甚至过去在监管政策当中也会体现一些宏观政策的要求，对吧？经济下行了，希望多让他们到市场上去融一些资，这样的话支持经济发展。那么实际上按照监管的目标，单纯的责任来说，就是市场公平有效的运行，市场好还是坏，融资多还是少，其实不是他们首先要考虑的问题。资本市场上将来监管部门需要做的去保证公平的交易，维持市场的秩序，同时看到哪儿有风险，采取措施，用市场化的方式去化解它。”
谈资本市场应对人口老龄化
“人口老龄化现在和将来碰到的问题就是，很多人会从劳动人口当中退出，那么他将来靠什么来收入？一方面是靠社会福利体系，一方面是靠他自己的资产性的收入。我们其实中国老百姓过去投了很多钱，如果这些钱都成为投资的资产，将来可以保障他们的收入，对他们的生活有保障，消费也是可以提供很强劲的支持，所以资本市场的发展对于提供可投资的资产，给老百姓提供资产性的收入发挥至关重要的作用。”
以下为交流实录：
全景·卓识：这些年资本市场的发展和改革步伐很快，那么未来资本市场改革的关键，您觉得是在哪里？
黄益平：我觉得从资本市场的发展来说，我们从量的方面来看，应该说是进展非常的惊人。那么另外一方面从质的方面来说，可能确实还有一些值得进一步改进的空间。
客观的来说有两个方面的指标我们可以看的。第一是我们看总体的我们全国的资本的效率没有提高，其实是在下降，我个人经常看一个叫边际资本产出率，讲的是每生产一个新的单位的GDP，需要几个新的单位的资本投入，这个数据在07年的时候是3.5，现在是6多一点，就意味着其实同样的资本投入产出的GDP其实单位在减少。当然这不仅仅是个资本市场的问题，它整个金融体系包括银行都有，但我想资本市场的资金配置可能也有这样的问题。那么另外一方面如果是从微观的层面来看，老百姓其实现在都经常抱怨，有很多钱需要投资，但是他买能买的东西不多，我们的市场上比如说羊群效应比较明显，市场上去了就上去了，下来了就下来了，缺乏一种稳健的投资渠道，我觉得是我们值得关注的。
具体而言我觉得可能有三个方面的问题。
第一个方面的问题，我们发展资本市场现在30年，总体来说我觉得政府的干预相对来说还比较多。过去比如说IPO最初的价格政府都有很多指导的，那么这一些当然我们过去传统的做法是这样，但将来看如果真的是要完全由市场来决定，那么可能需要减少这样的一些做法，包括我们现在注册制，我觉得就是一个很好的改革。
第二个方面就是可能应该做的事情可能没有做的特别到位。举个例子说，我们看到很多上市公司数据信息不准确，这个问题是很普遍，已经是广为人诟病。但问题是我们在处置的过程当中，好像监管的力度总是不是很到位。我们一般国际的认知，你在欺骗投资者一经发现应该是罚到你倾家荡产。我们过去的力度不是很强，这可能反映了过去监管部门，因为它是双重责任，一方面是监管，一方面是发展，所以往往是对退出和破产这样的事件的容忍度接受度不是那么高。我觉得这个可能需要改变，也就是说市场纪律要真正发挥作用，这一点如果是不能做到的话，那么这个资本市场就很难真正的有效。
第三个方面的可以做的事情就是我们的遇到的问题，我们的市场构成还是有一些问题。这个也是老生常谈，零售的客户比较多，机构投资者比较少，零售客户比较多，他的后果都是靠二道信息然后做投资，羊群效应就很明显，很难有专业性的判断来做投资决策，也导致了市场的不稳定。所以从这几个方面来看，我觉得是有很多事情在做事是可以做。
事实上在过去这一年我们也看到了很多进展，现在决策部门提出来的就是建制度、不干预、零容忍，我觉得这是一个非常好的方向。我的想法就是说既然搞资本市场，还是要突出资本市场机制的作用，同时改善我们的监管。监管的目的就是去规范我们的市场运作，而保障市场制度的有效运行。
全景·卓识：对资本市场的监管有时会面临复杂局面，甚至牵扯到利益的冲突，在未来成熟的资本市场监管下，这些问题应如何解决？
黄益平：我觉得最终的核心问题就是说要各司其职。
你刚才说的这些都是很实在的，我们甚至过去在监管政策当中也会体现一些宏观政策的要求，对吧？经济下行了，希望多让他们到市场上去融一些资，这样的话支持经济发展。那么实际上按照监管的目标，单纯的责任来说，就是市场公平有效的运行，市场好还是坏，融资多还是少，其实不是他们首先要考虑的问题。
如果出现一家企业出了问题，当监管部门在采取措施的时候，它可能受到一系列的因素的约束，比如说将来失业的问题谁来解决？这个问题我觉得最好的办法各司其职。
作为监管部门，你该怎么样就怎么样。但剩下的比如说我们社会保障部门或者是财政，觉得这可能会造成一定的社会问题，失业太多，我们可以专门设计一些机制去帮助这些人的再就业，甚至给他们提供社会福利的保障，把两个给区分开来，我们过去经常把很多政策混在一起，最后搞成一个一锅粥，市场机制的权威性很难建立起来，我觉得没有这一条，资本市场的质量提高是很难的。
全景·卓识：说到监管，近年来大家常说我们管制多、监管弱，这该如何理解？又应当怎样改变？
黄益平：过去比如说IPO谁可以上市，这个是要政府审批的，监管部门审批的，甚至是IPO的价格都是由监管部门来审核的，那么这些事情其实是可以放给市场的，因为你到底行不行，市场自己会决定多少价格是合适的，谁可以上市，谁可以谁不可以上市。
在金融部门当中，其他领域可能这个问题更多。比如说贷款利率监管部门是要干预的，资金配置其实在一定程度上来说也是有影响的，这些管制是跟我们过去传统的做法有关系，我觉得这方面应该尽量减少，但并不是说完全不管制了，管制也有它的两面性，有的时候它也能发挥一些积极的作用。但是从总体上来说，朝着市场化的方向走，就应该让市场机制发挥更大的作用。
另外一方面就是监管，监管的作用是什么？监管的作用就是去识别和化解金融风险。比如说我们在这个市场上看到有风险了，我们想办法去处置它对吧？那么这样的话就处置了一部分小风险，有的时候我们就要释放局部的金融风险，实际上是使得我们总体的金融变得更加稳定。我们往往看到一个问题不敢让他报，最后这些问题如果累积起来会变成一个很大的问题，这是我们现在碰到的一个问题。过去我们维持金融稳定主要就是靠一个是高速增长，第二个是靠政府兜底，但这个显然不是资本市场的原则。我们资本市场上将来监管部门需要做的去保证公平的交易，维持市场的秩序，同时看到哪儿有风险，采取措施，用市场化的方式去化解它。
全景·卓识：资本市场对调整收入分配、促进消费方面有怎样的作用？
黄益平：我觉得根本性的就是我们现在面临的一个问题：人口老龄化。人口老龄化现在和将来碰到的问题就是，很多人会从劳动人口当中退出，那么他将来靠什么来收入？一方面是靠社会福利体系，一方面是靠他自己的资产性的收入。我们中国老百姓过去投了很多钱，如果这些钱都成为投资的资产，将来可以保障他们的收入，对他们的生活有保障，消费也可以提供很强劲的支持。所以资本市场的发展对于提供可投资的资产，给老百姓提供资产性的收入发挥至关重要的作用。
从大方向来说，我们现在也有养老金，也有保险基金，这些越来越多的去投资资本市场。顺便说一句，这样的资本去投资资本市场，对于改善资本市场的质量和结构其实是有帮助的，因为他们都是机构投资者，都是长期投资者。
是不是我们将来还会有一些新的特点构成老百姓的收入？比如说我们最近一直在讨论的这些理财产品资管公司。有的是银行做的，有的是其他金融机构做的，他也可能是会提供一种新的形式。但从大的方向上来说，过去我们的投资就是两个去处，一个就是放在银行，其实是很难有这个好的回报，还有一种就是买房地产，但现在买房地产也不是那么稳健了，所以必须迫切的需要找到一个新的稳健的投资的渠道，资本市场是很重要的解决方案。
全景·卓识：要像成熟资本市场那样大规模引入机构投资者，达到这种程度我们现在缺什么？
黄益平：我们需要的一方面是扩容，需要进一步的扩容。我们有很多可投资的资金，但是现在能买的资产很少，所以我们的市场的这个范围还要扩大。另外一方面还是要提质，像过去那样的股市起来了3年下去了7年，这个不是一个稳健的投资渠道，质量不改善的话，这是很难的。
那么从长远来说，我们可能也考虑就是一个资本市场开放的问题。国内的投资基金可以到国际上去投资，进行资产配置，进行风险管理，我们国内的资本市场也可以对国外的投资基金开放。这样双向的流动，同时我们监管资本进出潜在的风险，我觉得这是未来的方向。
全景·卓识：回顾资本市场走过三十年，您觉得我们有什么经验和收获？
黄益平：我觉得资本市场发展，这是我们中国渐进式改革的一个很重要的产物。
记得邓小平说过，这就是一个试验，我们其实也不知道在中国到底行不行，他甚至说过，“不行，我们就把它关掉”，但现在看起来已经做得非常大。应该说是在我们的经济当中开始发挥越来越来越大的作用，当然还要继续做下去。现在还有不同的市场，不同的投资者，有很多工作可以做。
要说有一点点缺憾，我的感觉就是市场机制的作用还不够大。那么这个时候资本市场和银行还不太一样，银行有的时候干预一下就干预一下了，但资本市场如果干预它，这个后果可能会更严重一些，所以我觉得下一步关键要做的就是中央提出来的建制度、不干预、零容忍。
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